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Cela fait plus d’un mois que je vous partage mes réflexions sur notre paysage entrepreneurial. Nous avons pu analyser ensemble quelques idées reçues et vos retours renforcent cette conviction qu’il n’y a de vérité unique sur aucun sujet. Selon l’angle sous lequel nous observons le sujet, une multitude de vérités peuvent en effet se justifier. C’est d’autant plus le cas pour le thème du jour, sur lequel vous avez certainement lu tout et son contraire.
En vous parlant de levées de fonds, je ne vais pas tenter de vous convaincre de l’intérêt ou non de ce modèle de financement et donc imposer ma vérité. Je vais plutôt tenter d’aborder en profondeur la nature de celui-ci et des acteurs qui composent son écosystème.
Si vous me connaissez, vous savez combien ce sujet me tient à cœur. Non pas que j’en sois un fervent défenseur, mais parce que c’est l'entame de discussion la plus fréquente que j’ai pu vivre en rencontrant de nouvelles personnes lorsque j’étais chez Maddyness. Il faut dire que c’est l’une des notions les plus tangibles lorsque l’on parle de jeunes entreprises technologiques, que l’on soit fin connaisseur ou simple observateur. On peut ainsi dire que l’indice de notation de nos jeunes pousses repose aujourd’hui quasi exclusivement sur leur capacité à lever des fonds.
Demandez à un entrepreneur tech ou l’un de ses salariés. Lorsqu’ils parlent de leur entreprise à un inconnu, que ce soit dans un cadre professionnel ou personnel, s’ils se présentent comme startuper, il y a de fortes chances pour que l’une des premières questions posées soit “vous avez déjà levé de fonds ?” ou “vous avez levé combien ?” avant même de demander la nature de son poste, le nombre de collaborateurs ou même le climat qui y règne. Évidemment, je parle d’un microcosme très particulier, mais cet état d’esprit se répand assez rapidement, bien au-delà des frontières parisiennes. Personnellement, ce cliché, je l’ai aussi bien vécu à Paris, qu’à Lyon, Biarritz ou Lorient, en discutant avec des cols blancs et des cols bleus. Le constat est simple : en 2021, la réussite des startups rime avec levée de fonds. Pourtant, vous ne devriez pas dire “félicitations” à un entrepreneur qui lève des fonds, mais plutôt “bon courage”, car il ne s’agit ici que de la première étape d’un long périple.
Pour comprendre cette sacralisation de la levée de fonds, il faut commencer par définir le terme et son origine.
La levée de fonds est une technique de financement qui consiste à faire entrer des investisseurs au capital social de son entreprise. Les investisseurs apportent des fonds à la société et reçoivent des actions ou des obligations convertibles.
Lever des fonds, c'est accepter de diluer sa participation et d'offrir une partie de sa création, sur le plan financier et décisionnel, à ces étrangers. Il convient naturellement d'avoir une bonne raison avant de se lancer.
Les raisons peuvent être multiples, mais sont propres à chaque entreprise. Les personnes qui vous exposent des raisons types pour se lancer, font des raccourcis dangereux.
Certaines raisons, elles, ne sont pas valables. On ne lève pas des fonds quand son entreprise est en mauvaise santé financière, en d'autres termes quand on manque de trésorerie. Un tour de table, en France, dure en moyenne 4 à 5 mois, c’est épuisant. Autant vous dire que la pression qui repose sur vos épaules vous mènera au mieux à faire fuir les investisseurs ou à accepter des conditions d'entrée au capital dégradées.
Cela peut paraître absurde, mais à l’inverse, on ne lève pas des fonds, lorsque l’on a pas besoin d’argent. Cet argent n’est pas un cadeau, c’est une mise que vous devrez rapidement rentabiliser. Pour un euro injecté dans votre entreprise, chaque investisseur aspire à en dégager à minima deux et idéalement dix. Il vaut mieux parfois être patient et avancer en sous-marin, plutôt que d’être sous le feu des projecteurs, ce qui attirera massivement l’attention des concurrents et vous laissera une moindre marge de manœuvre.
Ceci étant dit, on constate de plus en plus souvent des entorses à ces règles. Preuves qu’il n’y a pas vraiment de règle. Les jeunes pousses les plus prometteuses lèvent souvent quand elles n'ont pas besoin d’argent, pour garder un équilibre dans le rapport de force avec les investisseurs. Certes, il faut savoir bien choisir le moment, mais sur les marchés ultra-compétitifs, cela devient risqué d’attendre d’être bénéficiaire ou d’avoir les caisses vides.
Ce qui est certain en revanche, c’est que la levée de fonds ne doit pas devenir un but. Malgré tout, nombreux sont les entrepreneurs tentés de lever des fonds, pour une raison très simple : la reconnaissance. On peut les comprendre, ils travaillent depuis des années d’arrache-pied, ont fait des sacrifices et aspirent à une récompense de parcours. Lever des fonds est devenu un moyen d’exister. J’ai plusieurs exemples assez marquants d’entrepreneurs au bord de la dépression, voyant le verre à moitié vide, désespérés par l’exposition de concurrents, familiers des sphères médiatique et du capital risque. Sauf qu’ils n’avaient face à eux que la partie visible de l’iceberg. Certes, le concurrent à peut-être levé des fonds et donc bénéficié d’une certaine exposition et forme reconnaissance. Toutefois en voyant le verre à moitié plein et en se penchant sur la partie immergée de l’iceberg ces entrepreneurs auraient pu se demander si tout cela était réellement un marqueur de réussite ? Quelles sont les raisons qui poussent ce concurrent à lever des fonds ? Est-il vraiment serein ? C’est une fois encore une question de perception.
Nouvelle équipe, nouveaux process, nouvelles ambitions, nouveaux décisionnaires. Ne perdez pas de vue que lever des fonds consiste à mettre la barre beaucoup plus haut. C’est aussi une manière de compenser un manque, principalement financier. C'est une dépendance et comme toute dépendance, c’est toujours mieux de s’en passer. D’ailleurs, cette dépendance devient même parfois une addiction. On lève une première fois, puis une seconde pour compenser l’absence de rentabilité suite à la première et ainsi de suite. C’est comme cela que des entreprises comme Take Eat Easy se sont perdues face à des acteurs meilleurs à ce jeu, à l'image Deliveroo et ont tout simplement déposé le bilan, faute de nouveaux investisseurs et de rentabilité. Évidemment, on parle ici de dérives, loin de moi l’idée d’en faire une généralité.
D’ailleurs, certains projets de R&D ou en quête d’un passage à l’échelle sont dépendants de ces capitaux. Pour éviter les pièges cités, il convient déjà de comprendre qui sont ces investisseurs dont il est question.
La masse monétaire disponible est monstrueuse
Vous êtes des centaines à écrire chaque semaine aux fonds d’investissement que vous aimeriez embarquer dans votre aventure. Pour bénéficier d’une longueur d’avance, je vous propose de commencer par comprendre ensemble le fonctionnement de ces acteurs, pour ensuite pouvoir leur poser les questions qui feront la différence, si vous obtenez un premier rendez-vous.
Qui de mieux placé qu’un investisseur pour nous aider sur ce point ? J’ai demandé à Olivier Rameil, directeur d’investissement du fond d'amorçage Digital Venture Seed de Bpifrance, de nous aiguiller. En plus d’évoluer dans l’une des organisations les plus actives en France dans le capital risque, Olivier est spécialisé sur l’amorçage, donc bien placé pour parler du premier tour de table. Evidemment, ces propos n’engagent que lui et en rien Bpifrance.
Ce qu’il faut déjà savoir, c’est que la masse monétaire disponible est monstrueuse. Il n’y a jamais eu autant d’argent à investir. Plusieurs alternatives sont possibles, pour que les détenteurs de cet argent continuent à s’enrichir. Pour ceux qui ont le souhait de profiter de rendements améliorés, une solution dépasse toutes les autres. Vous voyez où je veux en venir ? Les investisseurs les plus avertis aiment prendre des risques et c’est dans le capital risque (VC) qu’il y en a le plus à prendre, mais aussi le plus de rendement à aller chercher.
Pour Olivier “Aujourd’hui, les taux de rémunération proposés par les produits financiers classiques sont tellement bas, que les apporteurs de capitaux sont tentés d’aller chercher des sources de financement alternatives comme le capital risque”.
Longtemps méconnu, surtout dans l'hexagone, le capital risque s’est développé grâce à la médiatisation des GAFA, qui ont mis les projecteurs sur cette forme d’investissement, sur lequel leur modèle de financement repose. Résultat, cet intérêt soudain des investisseurs a généré un véritable effet boule de neige. Grandes entreprises, riches hommes et femmes d’affaires, banques, les détenteurs de la majorité des capitaux se tournent vers le capital risque. C’est une roue qui s’auto-alimente. Il y a de plus en plus de capitaux injectés dans le capital risque, donc de plus en plus de levées de fonds, donc des entreprises de plus en plus ambitieuses et attractives, ce qui démultiplie l’envie de créer des entreprises, ainsi de suite.
En France, nous sommes encore en retard sur nos voisins outre-atlantique, mais la création d’initiatives par l’Etat, comme Bpifrance, contribuent à rattraper ce retard. Il y a 10 ans, l’hexagone ne comptait qu’une dizaine de fonds d’investissements dédiés, aujourd’hui, il y en a environ une cinquantaine, locaux toujours, mais de plus en plus internationaux.
La création de la FrenchTech il y a 5 ans, par l’Etat, a quant à elle démultiplié l’exposition de nos jeunes pousses et entraîné un regain d’intérêt des investisseurs étrangers. Ces derniers ont donc contribué à l’augmentation des capitaux en circulation dans l’écosystème entrepreneurial français. Un an avant le COVID19, ils ont d’ailleurs commencé à passer la seconde en ouvrant leurs propres antennes en France. Signe de l’intérêt grandissant pour nos pépites. Olivier est convaincu que “La FrenchTech et Bpifrance ont fortement contribué à rattraper notre retard. Les grosses startups françaises ont commencé par lever et faire des exits aux US. Elles ont donné envie aux anglo-saxons de venir voir notre marché français de plus près. Ces fonds s'implantent ensuite en France en deux étapes. En recrutant dans un premier temps ce que l’on appelle des scouts, à l’image de Roxanne Varza, patronne de Station F, qui nourrit le géant de l’investissement Sequoia en vue de la seconde étape, qui elle consiste à avoir des équipes dédiées à cette géographie.”
En parallèle, à chaque fois qu’une jeune pousse réalise un exit, une multitude de ses salariés sortent avec un très beau chèque, qu’ils investissent souvent dans la création de leur propre entreprise ou dans celle de proches. Ce qui contribue aussi à augmenter les capitaux sur le marché. A titre d’exemple, Thomas Rebaud, cofondateur de Meero, a réalisé une levée de fonds de 230 millions de dollars en 2019. Cette dilution l’a enrichi à titre personnel, ce qui lui a permis d'injecter 790.000 euros dans 13 jeunes pousses, rien qu’en 2020.
Maintenant que vous avez compris d'où viennent les capitaux, vous pourrez poser la question suivante aux investisseurs que vous démarchez : qui sont les souscripteurs de votre fond d’investissement ?Olivier m’expliquait que “cela change pas mal de choses. Si ce sont des entrepreneurs devenus business angels, les objectifs imposés et la visibilité apportée ne seront pas les mêmes qu’avec des industriels.”
Méfiez-vous du temps qu’auront à vous allouer les investisseurs
Si vous levez des fonds, c’est certainement parce que vous ambitionnez une hypercroissance de votre activité. Pour devancer le fonctionnement de vos futurs investisseurs, il faut commencer par comprendre le cycle de vie d’un fonds d’investissement et pourquoi celui-ci va vous impacter. Un fonds à une durée de vie moyenne de 8 à 10 ans. Cela comporte une phase d’investissement de 4 ans, durant laquelle la structure investit massivement dans différentes entreprises. Il y a ensuite une phase de désinvestissement, de 4 ans également, durant laquelle le fonds devra rendre l’argent à ses investisseurs, avec idéalement une plus-value. Évidemment, si une entreprise du portefeuille pleine de promesses requiert un peu plus de fonds, la structure à la possibilité de procéder. C’est pour cela qu’après chacune des étapes citées existe une période de prorogation d’un an. Chaque nouveau pacte d’associés permet ainsi de procéder. Olivier rappelle qu’“il ne faut pas perdre de vue que le fonds mise l’argent d’investisseurs et doit leur rendre à un moment donné.”
Pour lui, il y a une question qui doit être impérativement posée à votre investisseur potentiel “demandez-lui où il se situe dans son cycle d’investissement. Si vous êtes son dernier investissement, vous allez certainement souffrir de plus de contraintes, notamment celle de devoir grandir plus rapidement que les autres entreprises du portefeuille, ou de bénéficier de moins de capacités de refinancement pour vos prochains tours à venir.”
Vous avez compris comment fonctionne un fonds d’investissement ? Il faut maintenant vous questionner sur la nature des différents fonds existants. Ils bénéficient tous d’une spécificité. Certains fonds s'intéressent uniquement aux entreprises médicales, d’autres uniquement aux sociétés de logiciel. Surtout, les fonds sont souvent spécialisés par maturité. Certains sont spécialisés dans l’amorçage pour financer le développement du produit ou du concept. D’autres dans la série A pour financer le développement de l'activité lorsque celle-ci se rapproche de la rentabilité. D’autres structures préfèrent accompagner des séries B ou C pour soutenir la croissance, notamment l'internationalisation de l'entreprise. Les premiers cherchent plutôt à aider à trouver l'adéquation produit / marché, les seconds à créer des leaders de leur marché.
“Un fonds à des tickets minimum en déploiement. En amorçage par exemple, 40% de l'investissement est dépensé en primo et 60% en réinvestissement. Le pourcentage des actifs sous gestion qui vous seront alloués, peut être microscopique si vous allez chercher des fonds dont la structure est trop grosse pour votre besoin” explique Olivier.En d’autres termes, si vous cherchez des capitaux en phase d’amorçage et que vous avancez avec un fond d’investissement spécialisé sur la Série A, vous serez l’un de ses plus petits investissements, voir le plus petit, ce qui peut vous nuire. Pourquoi ? Parce que plus le montant levé est bas à l’échelle du fonds sélectionné, plus le temps qui vous sera alloué le sera aussi.
Or, lever des fonds, c’est aussi et surtout bénéficier de conseils précieux. Si vous êtes trop gourmand, mathématiquement, vous n’aurez pas beaucoup de soutien. Soyez lucides et ne pensez pas qu’à l’image que vous renverrez en vous associant à tel ou tel fonds. Il y a tellement d’argent en circulation que si votre projet est réaliste et motivé, vous trouverez des capitaux. Le vrai sujet est celui de la “smart money”, soit la qualité de l’accompagnement. Le temps étant ce que votre investisseur vous offrira de plus précieux.
“Avant de vous lancer, demandez-vous si le fond est bien en adéquation avec votre besoin, puis demandez à l'investisseur qui vous suit combien de lignes il gère en simultané” explique Olivier. Admettons qu’il s’occupe de vingt entrepreneurs, vous savez qu’il aura un vingtième de son temps à vous accorder soit grosso modo une à deux heures par semaine. Ce qui n’est pas suffisant.
Les fonds, eux, adorent investir dans un niveau de maturité plus bas, pour planter une graine et ne pas passer à côté d’un éventuel succès à venir. Sauf que le temps qu’il aura à allouer au projet sera faible.
Assurez-vous d’être entre de bonnes-mains
Même si vous visez le même objectif que vos investisseurs, ceux-ci ne manqueront pas de vous observer avec plus ou moins de bienveillance. Ayez conscience que vous êtes noté et qu’avec une mauvaise note vous risquez gros. Deux KPIs financiers sont à avoir en tête. Tout d’abord le TVPI, soit la valeur du portefeuille, ou la plus-value générée par le fonds sur son portefeuille. Il y a aussi le DPI, soit l’argent rendu par le fonds a ses investisseurs. Par exemple, si le DPI est de 1, ça veut dire qu’il a déjà remboursé la mise de départ, s’il est de 2, il l’a doublé, etc.
Pensez donc à demander aux fonds qui vous intéressent leurs performances passées en matière de TVPI et DPI. Cela en dit long sur leur capacité à accompagner des entreprises à succès.
En plus de leurs performances, mesurez avec attention leur philosophie. Certains fonds sont plus bienveillants que d’autres. Pour Olivier “au bout de 9 à 12 mois, si une entreprise n’a pas su démontrer qu’elle pouvait devenir un triple A, certains fonds n'hésitent pas à rediriger leurs ressources humaines et financières vers d'autres lignes de leur portefeuille. Il faut bien comprendre la stratégie de réinvestissement du fond avec lequel vous vous lancez afin de ne pas avoir de mauvaises surprises par la suite."
Demandez aux investisseurs en question, s’ils peuvent vous connecter avec des entrepreneurs issus de leur portefeuille. C’est un bon moyen de vous rassurer. S’ils refusent, c’est que clairement, vous devez fuir.
J’insiste sur le fait que c’est à vous d’activer ces démarches, surtout si vous êtes en phase d’amorçage. Le marché dispose de leveurs de fonds, dont c’est le métier de trouver vos futurs investisseurs. Si vous êtes à un stade avancé et ne disposez pas de bande passante suffisante, cela peut être une bonne idée. En revanche, le faire alors que vous êtes au début de l’aventure n’a non seulement aucun intérêt, mais vous nuira aussi grandement. Olivier rappelle qu' “un entrepreneur en amorçage doit être un bon commercial. Il doit savoir se vendre aux premiers salariés, aux premiers clients et aux investisseurs. S’il n’est pas capable d’aller chercher des investisseurs lui-même, je ne donne pas cher de sa peau.”
Le capital risque est bien risqué
Il n’y a jamais eu autant d’argent sur le marché, ce qui est une bonne nouvelle pour vous. Difficile cependant de savoir si c’est parce que nous atteignons une forme de maturité ou si une bulle se profile.
Pour Olivier “On mesure souvent le potentiel effet bulle en se référant au passé. Sauf qu’aujourd’hui il y a une bataille jamais vue entre les fonds, ce qui les poussent à surenchérir pour rentrer dans les meilleurs dossiers. La valorisation d'une startup en amorçage est très souvent irrationnelle et se base en grande partie sur l'équipe, son ambition, son potentiel et les ressources dont elle a besoin. Plus celle-ci va grandir et enchaîner les levées de fonds, plus sa valorisation devrait être calculable par des multiples de son industrie ou en la comparant à ses concurrents. Si l'ensemble des valorisations de l’amorçage à l'introduction en bourse augmente, alors nous sommes dans un effet de rattrapage de sous-appréciation du risque. Dans le cas où nous observerons de grosses corrections sur les valorisations des startups côtées en bourse, il se pourrait qu'un effet de domino revienne baisser les valorisations des stades précédents. Tout cela reste évidemment théorique.”
Signe évident que nous sommes dans une bulle, l’écosystème ne voit plus le risque. Or, le risque est toujours bien existant. La réalité étant que 9 jeunes pousses sur 10 déposeront le bilan maximum 5 ans après leur création. D’ailleurs, celles qui survivront n’assurent pas pour autant un rendement (un exit). Le capital risque est bien risqué.
“Tout comme lors des crises précédentes, nous atteignons des records historiques de dry powder (argent levé et encore non investi par les fonds), la vraie question est de savoir si nous sommes en haut d'un cycle qui pourrait être fragilisé par un élément déclencheur ou si la France a atteint un nouveau seuil durable de maturité du marché du capital risque” conclut Olivier.
La vraie question n’est donc pas de savoir si une bulle est en approche, mais plutôt, quel serait l’élément déclencheur de cette bulle.
Personne n’a la réponse, mais une chose est sûre, si vous avez besoin de capitaux, c’est maintenant qu’il faut aller les chercher.
Dans la prochaine newsletter, je vous propose de prendre un peu d’altitude et de nous intéresser à la Spacetech. Ce voyage dans l’espace nous permettra de comprendre la place que jouent la technologie, l’écosystème entrepreneurial et les GAFA dans cette industrie stratégique. J’aurai aussi le plaisir de donner la parole à un entrepreneur français qui fait beaucoup parler de lui à l’heure ou j’écris ces lignes. Soyez au rendez-vous.
A la semaine prochaine.